李宇嘉：加大楼市改革力度 金融环境紧缩调控更显著

　　新一轮楼市调控推出近一个月，效果很显著。根据CRIC统计，10月28个样本城市新房成交面积环比下降15%，发布楼市新政的城市环比下降21%，投资需求占比高的城市(如郑州、苏州、厦门和无锡等)下降40%-60%。再看房价，近期国家统计局首次发布半月房价变动情况，15个热点城市10月上半月新房价格指数涨幅环比9月明显降低，深圳和成都环比下降0.3%和0.1%，其他13个城市涨幅回落幅度在1.0-3.8个百分点之间。

　　从以往经验看，调控后楼市往往会经历“量跌价(惯性)涨-量跌价滞-量价齐跌”的过程，调控效果在5-6个月后才会显现。照理说，“宽货币、低利率”的环境没有变化，按揭利率仍在历史低位，楼市不太可能迅速冷却下来，特别是房价不会迅速逆转。此次国家统计局罕见地发布半月数据，突出热点城市量价迅速降温，彰显调控效果的指向很明显。结合近期楼市政策密集发布，央媒多次警示资金“脱实向虚”及管理层多次强调，监管部门抑制资产泡沫意图可见一斑。

　　国家统计局数据显示调控“良效”，意在引导市场预期。笔者认为，短期看，热点城市成交量迅速下滑是大概率事件。与前几轮楼市火爆最大不同在于，本轮房价上涨，加杠杆购房和“资产荒”预期下的投资需求是两个推手。各地调控政策密集发布，加上近期严禁资金违规进入楼市，收紧杠杆和开发商发债，对市场和政策非常敏感的加杠杆和投资需求，其市场预期会变化。而且，此轮调控重点在于限购消灭一部分购买力，限贷收紧杠杆，直指投资炒作需求，可谓政策有效着力。

　　而且，近年前三季度楼市火热，多数开发商已完成全年销售目标的90%。1-9月，开发商到位资金同比增长15%，发债、贷款、信托等多渠道融资开闸，如发债规模比去年同期增长近3倍。钱多了但并没有花出去，2014年3月以来的土地购置面积一直负增长，1-9月的新开工仅增长6.8%。因此，完成目标且“不差钱”的开发商，至少在明年“两会”政策明朗前，将处于减少新推盘的观望状态。10月，CRIC统计的样本城市新房推盘量下降24%，京穗深苏下降50%，最近三周沪深两地更是出现新盘“零批售”。笔者预计，未来半年销售面积将至少出现20%-40%的同环比下滑。

　　10月以来，供应和销售持续下滑，热点城市库存消化周期上升至8-10个月，供应紧张有所缓解，但今年以来新开工并未明显好转。2013年-2015年，房地产用地占供地面积比例分别为27.4%、24.8%和22.5%，收缩趋势明显。截至今年9月，开发商土地购置面积连续30个月负增长，中期内供求紧张局面难改，特别是压缩新增供地的热点城市。再加上2015年以来开发商回归重点城市，土地溢价率攀升。笔者认为，从“量跌价滞”到“量价齐跌”的转换将会比较艰难。“量跌价滞”的局面至少会延续至2017年一季度。当然，融资条件收紧，或许会倒逼开发商“以价换量”。

　　10月以来，人民银行、银监会召开关于打击资金违规进入楼市、控制杠杆的相关会议和进行了窗口指导。近期，有两个特别重要的信号：一是沪深两大证券交易所双双发文，收紧开发商发行公司债、募资不得用来拿地，这意味着低成本外源资金关闸;二是10月28日的政治局会议，近年来首次在未来货币政策基调中，提出抑制资产泡沫和防范经济金融风险。

　　这或意味着，今年GDP增长目标无虞，资产泡沫拖累人民币信用，引发资本外流，造成预期和贬值负循环的情况下，无论是整体货币环境，还是楼市结构性资金环境，都将出现“拐点”。当前，开发商资产负债率在80%左右，施工面积(71亿平方米)相当于6-7年的销售规模。如果以降房价来挤出楼市泡沫，未来主要城市楼市库存消化周期超过12个月。

　　金融环境紧缩后，楼市调控效果会更显著，但调控仍侧重于需求端，热点城市供求矛盾、未来房价上涨预期并未根治。正如人民日报所言，新旧动力转换和供给侧改革的环境下，不能放水，但也不能紧缩，稳健仍是主基调。因此，相机抉择下的货币宽松，难以避免资金接济楼市。截至9月，京沪苏粤浙等东部五省市房地产贷款余额占全国42.5%的份额。楼市分化背景下，资金更易于流向少数热点城市。