连平：债务置换令信贷逐渐减速 信用风险阻债市扩容

　　2016年下半年，受国内外复杂动荡经济金融形势的影响，中国经济运行压力依然较大。在稳健的货币政策引导下，信贷增速有望保持相对稳定;债券违约事件频发对债券融资增长不利，股权融资也难以明显扩大，下半年直接融资发展可能承压。全年社会融资规模可能达到17万亿元左右，其中新增信贷约12.5万亿元。下半年货币政策保持稳健、灵活、适度的格局，全年M2增速可能维持在12.5%与13.0%之间。在信用风险上升的背景下，市场利率和贷款利率进一步下降受到制约。

　　实际信贷增速偏高，直接融资发展承压

　　2016年上半年，在一季度信贷超预期投放的背景下，前7月新增信贷达7.99万亿元，较去年同期的8.04万亿元少增约500亿元。社会融资规模总量前7月新增10.2万亿元，较去年同期9.51万亿元多增0.69万亿。未来一段时间，外部经济环境较为复杂，国内经济运行压力较大，企业的信贷需求与银行信贷投放的安全边界难以对接，实际信贷投放可能略低于预期。加之企业经营困难所导致的信用风险增加，同时也制约直接融资的发展，企业债发行可能减速。预计信贷投放可能有一定程度的减速，全年总体信贷增量投放约12.5万亿元，信贷仍是社会融资规模中的主要构成部分，全年社会融资增量可能达到17万亿元。

　　1.信贷投向受短期热点因素影响较大，考虑债券置换影响后实际信贷增量不低

　　2016年前7月的信贷数据呈现出几个特点：居民中长期贷款增长较快，1~7月居民中长期贷款新增3.09万亿元，较去年同期多增约1.47万亿元。居民中长期贷款得以快速增长，主要受本轮一线、二线城市房价和销量的大幅上涨影响较大。企业短期贷款受经营状况影响，一直低位运行。企业中长期贷款尽管年初曾连续放量投放，但后继乏力。年初放量主要还是承继前期稳增长政策所刺激的信贷需求。当这部分资金陆续到位，企业中长期贷款则开始收缩，一定程度上也反映出当前企业经营压力依然较大，投资意愿和信贷需求较弱的现实状况。当然，今年3月重启的地方政府债务置换也在很大程度上影响了企业中长期贷款的增量。

　　未来几月，信贷月度增量将继续受到地方政府债务置换的扰动影响，使得单月增量波动较大。由于各地债务置换推进的安排未知，因而对于具体月份的影响难以确定。但全年来看，按照两年11.4万亿元的置换计划，平均每年应置换约5.7万亿元。对于地方政府而言，越快置换完毕，其债务负担也就尽早得以减轻。因而预计2016年全年的地方政府债务置换总规模很大可能会高于5.7万亿元。保守以5.7万亿元作估计，假定其中2/3为银行贷款，信贷全年增速为14%，信贷新增12.5万亿元时，实际信贷增量可能已约为16万亿元，增速高达17%以上。因而未来需要对债务置换的进度加以密切关注。市场对信贷增量在个别月份的大幅收缩不必担忧，很大可能是单月受置换的影响较大。

　　下半年，除受债务置换影响较大以外，信贷增长还面临一些制约因素。楼市热点是否会逐渐消退将很大程度上决定居民中长期贷款是否能保持高增长。从各一线城市和主要二线城市近期楼市调控政策来看，下半年楼市对于居民中长期信贷的需求刺激将呈现出一定程度的削弱，未来居民中长期信贷增长可能出现减速。然而二线楼市对于部分开发商的投资意愿或有提振，这对房产企业信贷需求增长具有积极作用。去产能、去杠杆、调结构背景下，很多制造业企业经营压力较大，加之部分企业信用违约风险似有上升，商业银行不良率压力也较大，这都将成为下半年企业信贷难以快速增长的制约因素。